Анализ бизнеса компании eBay

Многие знают eBay как площадку, где пользователи продают товары в режиме аукциона. На первый взгляд акции eBay выглядят весьма привлекательно – у компании P/E = 14 (что мало для IT-компании, особенно американской), к тому же eBay делает байбеки и платит дивиденды (что также редкость для IT-компаний). При этом eBay стоит почти в 30 раз дешевле, чем Amazon, хотя GMV (Gross Merchandise Volume или общий оборот проданных товаров и услуг) ниже всего в 3 раза. В этом обзоре разберем детальнее бизнес компании, который, на самом деле, состоит из нескольких сегментов, и попробуем понять, насколько оправдан такой дисконт к рынку и аналогам.

Как разивался бизнес eBay

Для начала немного про историю компании. eBay был основан в 1995 году и начинался как площадка, где пользователи могли продавать любые вещи (не запрещенные законом) в режиме аукциона. С тех пор бизнес значительно расширился, как органически, так и в результате большого количества приобретений. eBay активно скупал конкурентов на зарубежных рынках, а также выходил в новые для себя сегменты – в частности, продажа билетов на спортивные и культурные мероприятия и онлайн порталы формата Classifieds (подробнее про них чуть позже), которые монетизируются за счет рекламы. Наиболее значимой сделкой eBay было приобретение PayPal в 2002 году за $1.5 млрд, про которую стоит рассказать немного подробнее.

PayPal – известная многим платежная система, через которую сейчас проходит более $500 млрд транзакций в год. Бизнес PayPal настолько быстро рос, что в какой-то момент стал больше и более ценным, чем сам eBay. В результате под давлением акционеров eBay в 2015 году выделил PayPal в отдельную компанию, чтобы раскрыть ее стоимость.

На момент разделения компаний, eBay (без PayPal) стоил около $34 млрд, а PayPal $42 млрд. С тех пор капитализация eBay фактически не изменилась, а стоимость PayPal выросла примерно в 3 раза, т.е. инвестиции в PayPal оказались намного более выгодными с момента его выделения в отдельную компанию. Динамику eBay тоже, соответственно, стоит рассматривать только с 2015 года для сопоставимости показателей.

Структура бизнеса eBay на текущий момент

Теперь рассмотрим непосредственно текущий бизнес eBay. Он состоит из трех сегментов: Marketplace, StubHub и Classifieds.

Marketplace
- это основной бизнес, площадка по продаже различных товаров. Хотя через eBay по-прежнему можно продавать товары в режиме аукциона, сейчас основная часть товаров продается в более привычном для большинства людей формате фиксированной цены. Чуть больше 60% продаж через Marketplace приходится на зарубежные рынки. Основной доход eBay получает в формате комиссии от продаж, а также часть доходов дает реклама, которую покупают продавцы товаров, чтобы выделиться среди конкурентов.

StubHub
– это площадка для продажи билетов на различные мероприятия, включая спортивные матчи, концерты, спектакли и т.д. Она является крупнейшей в США в своем сегменте и на зарубежных рынках пока представлена слабо – на них приходится менее 10% продаж.

Classifieds
– это сайты с объявлениями, которые монетизируются за счет рекламы. Сайты могут быть как универсальными (наиболее известный пример в России – Avito), так и тематическими, например, с фокусом на автомобили (пример в России – Auto.ru, который сейчас принадлежит Яндексу). У eBay подобных сайтов около десятка на разные темы и в разных странах.

Финансовые результаты eBay

Ниже несколько таблиц и графиков из годового отчета и последней презентации, которые дают общее представление о бизнесе:

Ключевые моменты:

• У eBay очень маржинальный бизнес (что свойственно IT-компаниям), валовая маржа почти 80%. При этом у компании большие расходы на продажи и маркетинг, поэтому на уровне операционной прибыли маржинальность уже значительно ниже - чуть меньше 30%.
• eBay стабильно генерирует положительный FCF, который целиком отправляет на дивиденды и байбеки (и даже занимает сверху для этого средства). Пока у компании слегка отрицательный чистый долг, но компания планирует и дальше возвращать средства акционерам в долг до достижения 1.5х Net Debt/EBITDA.
• Темпы роста бизнеса eBay замедляются и в 2019 году по прогнозу менеджмента вообще фактически обнулятся. Прибыль на акцию при этом по прогнозу вырастет на 13-15% благодаря огромному байбеку на $5 млрд.

После просмотра показателей становится понятно, почему рынок оценивает eBay с дисконтом. Бизнес компании не растет (это при том, что рынок e-commerce растет быстрыми темпами и в США, и во всем мире, т.е. eBay сдает позиции Amazon и прочим конкурентам). Новые направления бизнеса компании (например, платежные решения) имеют небольшой масштаб и не окажут значимого влияния на общую картину.

По сути, eBay превратился в Cash Cow и возвращает деньги акционерам, так как не может придумать, как их инвестировать с хорошей отдачей (сравните с Amazon, который развивает большое количество действующих и новых направлений бизнеса и реинвестирует всю прибыль).

С учетом того, что eBay стабильно генерирует денежный поток (и вероятно продолжит это делать в обозримом будущем), платит дивиденды + осуществляет большой байбек, можно предположить, что акции компании неплохо защищены от коррекций на рынке. Но при этом значимых драйверов для роста акций нет, о чем в том числе, говорят ожидания аналитиков, большинство из которых имеет оценку Hold. Поэтому акции компании сложно назвать привлекательными для инвестиций, несмотря на достаточно низкие мультипликаторы.

Представленная информации носит исключительно информационный характер и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.